삼성중공업, 감자/유증 후 적정가를 산정해 볼까요?

삼성중공업, 감자/유증 후 적정가를 산정해 볼까요?

 

 

 

"포스팅 관련 글"을 통해서 적정가치와 관련된 글을 1주에 1회 정도 쓰는 것을 원칙으로 하고는 있습니다. 그런데, 최근 "삼성중공업의 무상감자와 유상증자"와 관련된 소식을 보면서, 개인적 또는 일반 개인투자자의 입장에서 "이러한 경영 결정이 주가의 가치에 어떠한 영향이 있을까?"에 대한 물음에 시원한 답을 찾고자 "삼성중공업의 주가 관련 시장 변동상황"을 예측해 보고자 합니다. 

 

1. 감자 주요 내용

 

기업공시 - 2021.05.04.

 

기존 업종분석(조선업종 2021.03.13) 자료들을 통하여, "ReOverRating 수치" 문제점 도출과 경영상의 전략을 미리 예견해 드린 적이 있었습니다. 기업경영의 수치들의 문제점은 상법상의 문제이므로 "경영상 재무악화 오류수정없이 시장에서 생존한다."는 것은 불가능하기 때문에 현 시장의 공정가치와 무관하게 당연한 경영적 판단인 것 같습니다. 

 

그럼 전반적인 시장의 가격결정 과정과 가치를 평가하기 전에 최근 이와 관련된 삼성중공업의 소식들을 먼저 스쳐가도록 하겠습니다. 

 

2. 잠시 지나간 시장에서의 Issue를 본다면... 

 

- 삼성중공업 거제조선소, '선박 대 선박' LNG 공급 성공

한국 엘엔지 벙커링이 지난 4일부터 6일까지 3일 동안  삼성중공업 거제조선소에서 LNG 수송선에 Ship to Ship(STS, 선박 대 선박) 방식으로 LNG를 공급했다고 밝혔다.

한국 엘엔지 벙커링은 2020년 12월 LNG 벙커링 사업을 추진하고자 가스공사가 설립한 자회사다. 국내에서 유일하게 STS 방식 LNG 벙커링 공급이 가능한 사업자다.

한국 엘엔지 벙커링은 이달 3일 아시아 최초 벙커링 겸용 선박인 ‘SM JEJU LNG 2호’를 이용해 가스공사 통영 LNG 기지에서 LNG를 싣고 4일 삼성중공업 거제조선소에 입항했다. 18만㎥급 LNG 수송선에 호스 연결과 가스 치환·냉각 후 LNG 약 4천400㎥(약 2000톤)를 공급했다. - 거제 저널

 

- ‘트리플 악재’ 삼성중공업, 주가 급락… 증권가 “유상증자 이후 지켜봐야”

지난 1분기 어닝쇼크(실적 부진)를 기록한 삼성중공업이 무상감자와 유상증자 소식까지 겹쳐 주가 급락세를 탔다. 증권가에서는 당분간 주가 영향이 불가피하고, 유상증자 이후의 추이를 지켜봐야 한다는 평가다.
6일 한국거래소에 따르면 이날 오전 10시 4분 기준 코스피시장에서 삼성중공업은 전 거래일 대비 11.45% 하락한 6340원에 거래되고 있다.
삼성중공업은 지난 1분기 매출액은 전년 동기 대비 13.8% 하락한 1조 5746억 원을 기록했다고 지난 4일 공시했다. 영업손실 5068억 원과 순손실 5359억 원의 적자를 냈다. 삼성중공업은 지난 2017년 4분기 이후 14분기 연속 영업적자를 이어오고 있다. 이번 매출 감소는 해양 프로젝트가 감소한 영향이라는 평가다. - 쿠키뉴스

 

- 남준우 사장 "삼성중공업, 내년(기사송고 2018.01.17) 매출 7조 찍고 흑자전환"

 

한국경제

 

2018년 1월 남 사장의 말씀대로 매출실적은 달성했습니다. 

그러나 세계경제 환경의 변화에 따라서, 흑자전환은 어려웠고, 2021년 5월 경영정상화를 위한 큰 결정을 한것 같습니다. 

 

 

3. 기업 실적 분석

 

 

NAVER

 

2020년 까지 계속되어온 조선업종의 경영악화와 코로나 19에 따른 유가 및 경기 침체가 삼성중공업에 큰 타격을 준 것 같습니다.  

 

최근 조선업종의 수주 소식이 있기는 하지만, 2021.1Q에 "매출액은 전년 동기 대비 13.8% 하락한 1조 5746억 원을 기록, 영업손실 5068억 원과 순손실 5359억 원의 적자를 냈다."라고 발표한 것으로 판단해서는 아직은 기업개선을 예단하기는 어려울 것 같습니다.

 

4. 시장 가격 변동(차트)

 

NAVER

 

"실적 발표와 무상감자 결정"이 시장의 동시에 발표되면서 주가는 단기 고가 8,000원(21.03.29) 대비 23.6% 하락한 6,110원(21.05.06)으로 형성 중입니다. 

 

5. 시장의 목표가는?

 

- 하이투자증권 : 6,100원(홀드)

1 조원의 유상증자의 전환가액을 5,000 원으로 가정해, 주식수가 2 억 주 늘어난 8.3 억 주로 계산해, 유증 후의 BPS와 ROE 등을 도출했다 [표 3]. EPS는 -24% 희석요인이지만, 현재 조선업 Valuation 기반인 BPS는 비슷하다. 어차피 시장은 현재의 시황 개선 및 신조선가 상승으로 좋아질 2023 년을 바라보고 PBR 1.0 배 이상의 가치를 부여하고 있다. 1 분기 수주에서 공손충을 쌓았지만 2020 년 말부터 협상을 시작한 컨테이너선과 탱커에 대한 부분이고, 에버그린 20 척부터 그리고 장차 수주예정인 LNG 선과 셔틀탱커에서는 세전이익단에서도 의미 있는 수익성을 안내한다. 올해 수주목표도 91 억$로 상향한다. 2023 년 흑자전환을 Valuation 하려면, 올해 2~4 분기와 2022 년 1~4 분기의 적자로 훼손되고 작아진 2022 년말 BPS 4,043 원에 타깃 PBR 1.5 배를 부여할 수 있다고 판단한다. 이에 유상증자 후의 동사의 목표주는 6,100 원으로 도출(기존 6,000 원)된다.

 

- 메리츠증권 : 5,000원(홀드)

영업이익 -5,068억 원(-960.3% YoY), 일회성 손실 4,560억원 1분기 매출액 1조 5,746억원(-13.8% YoY), 영업이익은 -5,068억원(-960.3% YoY), 지배주주 순이익은 -5,342억 원(-137.6% YoY)을 기록했다. 어닝 쇼크의 이유는 1) 신 규 공사손실 충당금 1,230억 원, 2) 강재 가격 인상에 따른 추가 비용 반영 1,190억 원, 3) 미인도 된 Drillship 평가손실 2,140억 원 등 One-off 비용이 발생했기 때문이다. 강재 가격은 상반기에 확정된 가격 인상분을 반영했기에, 추가 인상될 경우 비용 반영은 불가피하다. 분기 매출액 1.6조 원 수준에서 고정비 부담에 따른 경상손실 668억 원이 발생함에 따라, 매출이 회복되는 2023년 이전의 흑자전환은 어렵다.

 

- SK증권 : 6,000원(홀드)

소(小)사이클 회복기 + 무상감자 - 유상증자 동사 역시 다른 대형 조선사들과 마찬가지로 업황 소(小) 싸이클 회복기의 수혜를 똑같이 받음. 이에 Target PBR을 1.26 배로 상향함. 그러나 동사는 지난 6 년간 누적된 적자 (4.3 조원 수준)로 1 Q21 말 기준 부채비율이 262%로 증가했으며 부분 자본잠식 상태에 접어듦. 현재로서는 2021 년 말 기준 자본잠식률 14% 수준으로 추정됨. 이에 동사는 5:1 액면가 감액(5,000 원  1,000 원) 방식 무상감자를 추진함. 주식 감자가 아닌 액면 가 감자 방식이기 때문에 주주가치가 보존되며 재무구조도 개선된다는 점에서 주주에게 긍정적인 이슈로 판단됨. 이번 무상감자를 통해 2.5 조원 수준의 납입자본금이 감소하며 그만큼 자본/이익 잉여금은 증가함(자본총계는 유지). 그러나 무상감자 완료 후 곧바로 1 조원 규모 유상증자도 추진한다는 점에서 주주가치 훼손이 병행되어 우호적 무상감자 효과가 상쇄됨. 향후 만기가 도래하는 차입금 1.5 조원 수준을 상환하기 위해 유상증자 병행이 불가피한 측면이 있음. 무상감자, 유상증자, 차입금 상환이 완료되면 부채비율이 198% 수준으로 일부 개선될 것으로 전망됨

 

 

SK증권

 

 

- 컨센서스(21.05.06)

컨센서스 기준 약 5.32% 하락이 예상되는 수치입니다. 

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6. 적정 가치 분석

 

하기 자료는 삼성중공업 공지 자료 기준으로 증자 전, 후의 재무상태를 예상한 수치입니다. 시장 상황의 변경에 따라서 수치상 차이가 있을 수 있습니다. 

 

- 감자, 증자 전/후의 재무상태 예상 수치 (#증자 1조원 기준)

 

SMAP BA

 

* 시장의 큰 변동 사항이 없다면, "유상증자 가격은 4,560원"이 예상됩니다. 

 

- 감자, 증자 전/후의 손익 예상수치 

 

 

상기의 기준으로 삼성중공업의 예상 적정가를 산정해 보도록 하겠습니다. 

 

 

적정가가 컨센서스 기준의 5,700원이 되려면, EPS 350원, ROE 5.72는 되어야 할 것 같습니다.

 

 

'삼성중공업'

선박운임 가격의 상승에 따른 해운산업의 활성화와 국가적 조선산업 지원, 자사의 경영정상화 조치 등 앞으로 진행되어야 할 많은 어려운 경영계획들을 차질 없이 잘 마무리하고, 한국조선의 강자로써 다시 한번 일어서길 기원드립니다. 

 

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