지주회사, 저평가 논란 사실일까?

지주회사, 저평가 논란 사실일까?

LG화학(051910)의 적정 주가가 얼마냐는 논쟁이 최근 시장을 달궜다. 국내 증권사는 “150만 원 이상이 가능하다”라고 주장했지만 글로벌 투자은행 크레디트스위스(CS)는 “68만 원이 적절하다”라고 평가했다. 선명한 시각차의 바탕에는 ‘지주사 할인’이 자리한다. 국내와 달리 CS는 “LG(003550) 화학도 LG(003550) 한국 특유의 지주사 할인을 피할 수 없다”는 것을 근거로 기대치를 낮추라고 권고했다. 폭풍 성장 중인 카카오(035720)에 대한 몇 안 되는 견제 구도 역시 지주사 리스크다. 뱅크·페이 등이 줄상장을 앞두고 있어 향후 지주사 할인을 주의해야 한다는 주장이다. - 서울경제

서울경제

기사의 내용을 보면...
국내의 지주사들은 엄청 저평가되어 있는 것 같습니다.

과연 그럴까요?
왜 적정가를 NAV 만으로 평가한 것일까?

* NAV : 순자산가치(=청산가치). 주당순자산가치는 기업이 청산될 때 회사의 자산이 주당 얼마만큼 남는가를 알려주는 지표다. 기업의 자산(현금, 어음, 재고)에 부채(현재 부채, 장기부채, 우선주, 일시차입금)를 뺀 금액으로 계산한다. 보통 대부분의 펀드들은 하루에 한 번 공시되는 펀드의 순자산가치에 의해 기준 가격이 결정되고 이 기준 가격으로 펀드의 매입과 환매가 이루어진다.

NAV라는 개념은
적정주가의 판단이라기 보다는 기업을 청산 시 지금의 자산을 합리적인 수치로 평가하기 위하여, 재무 부분 중 일정 계정을 차감하거나 삽입하는 과정에서 나온 수치입니다. 즉, 가치평가의 입장이 아니라 안전 마진을 측정하기 위한 단순 자료입니다.

이런 자료의 특징은
단순한 회계적 수치의 기준이므로 실적치와는 상당한 가치적 오류가 발생할 수 있다는 것입니다.

우리 같은 일반인의 입장에서 본다면, 실사 없는 재고자산 평가수치 정도로만 아시면 될 것 같습니다.
그래서 적정가치를 산출하는 하나의 요소로는 사용될 수는 있으나, 적정 가치는 아닙니다.

서론이 너무 길었습니다.

그럼 시장에서 논란이 되고 있는 쟁점을 중심으로 살피도록 하겠습니다.

1. 지주회사란?
지주회 사는 다른 회사의 주식을 소유하여 그 회사의 사업내용을 지배하는 것을 주된 사업으로 하는 회사이다. 공정거래법에서는 다른 회사의 사업내용을 지배할 목적으로 소유하는 주식의 대차대조 표상 장부가액의 합계액이 당해 회사 자산총액의 50% 이상인 회사를 지주회사로 규정하고 있다. 지주회 사는 지주회사가 사업을 영위하는가의 여부에 따라 순수지주회사와 사업지주회사로 구분된다. 순수 지주회 사는 다른 기업의 사업내용 지배만을 목적으로 하는 지주회사를 말하고 사업 지주회 사는 자기 사업을 영위하면서 다른 기업의 사업내용을 지배하는 지주회사를 말한다. - 다음 백과

* 법적으로 지주회사와 관련한 조건들은...
- 지주회사의 피지배 회사는 국내 회사에 한정
- 자산 총액 5천억 원 이상인 경우
- 주된 사업 기준은 피지배 회사 주식 가액의 합이
- 자산 총액의 50% 이상
- 자회사의 지분율은 상장사 20%(개정안 30%),
- 비상장사 40%(개정안 50%) 이상을 보유해야 한다.
- 부채액은 자본총액의 2배를 초과할 수 없음
- 계열회사가 아닌 국내 회사 발행주식의 5%를
- 초과하여 소유할 수 없음
- 자회사 외의 국내 계열회사의 주식을 소유할 수 없음
- 금융 지주회 사는 금융업, 보험업을 영위하지 않는
- 국내 회사의 주식을 소유할 수 없음
- 일반 지주회 사는 금융업, 보험업을 영위하는
- 국내 회사의 주식을 소유할 수 없음

많기는 합니다.

그럼 정말 지주회사가 시장에서 저평가를 받았을 까요? 그럼 그 수치는 어느 정도?

2. 지주회사의 적정가는

- 단순 적정가 산출

SMAP BA

 

ROR 수치로 보면 약 25.4%로 시장의 평가가 낮게 평가되긴 했습니다.

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3. 코스피 업종지수와의 비교

KRX

KRX기준 코스피 200의 평균 PER은 17.02인데, 지주회사의 PER은 17.53 입니다. 시장의 가치평가는 오히려 높게 평가되고 있습니다.

4. 주요 지주회사의 주가 상승률

조선일보

상기의 주가상승률을 보면...
지주회사의 평가가 박하다고는 할 수 없을 것 같습니다.

5. 상기의 자료만으로 판단할 수는 없지만...

일반적으로 시장에 알려진 지주회사는 저평가되어 있다는 논리는 순수 자본 대비 주가를 평가한 수치인 것 같습니다. 그러나 주식의 적정가치는 자본이 기초가 되긴 하지만 가치평가에 있어서는 적정한 수익률과 배당, 산업의 변화, 물가지수, 금리 등의 다양한 요소가 결합된 결과 값이 도출 되어야 하는 것 입니다.

지주회사의 객관적인 재무 성적을 중심으로 평가한 수치는

저평가 수치라기보다는 20% 정도의 재무 부분의 중복분 삭감 정도로 인식하시는 것이 좋을 것 같습니다.

지주회사 중 오히려 적정가치 이상의 시장가를 형성한 주식들도 많이 있는 것 같습니다.

일부 지주회사의 가치가 크게 상승하지 못한 이유는 특정 자회사의 투자 대비 성과가 아직은 미흡한 탓으로 돌리는 것이 맞는 해석일 것 같습니다.

- 삼성물산/LG/SK/카카오/CJ

NAVER

지주회사는
금융사는 아니지만, 자사의 자원을 투입해서 수익을 얻는 모회사의 구조를 갖기 때문에 투자가치와 지분 Return이 항시 같을 수는 없습니다. 그러나 상기의 재무적 성과 자료를 기준으로 판단했어도 어렵지 않게 의미있는 답을 얻을 수 있었습니다.

지주회사에 대한 시장의 평가는 재무적 수치에 비례한 시장의 선택이며, 구조적 저평가라 할 수는 없을 것 같습니다.

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